Les cinq décisions qui comptent plus que le choix entre une option d'achat et une option de vente

Choisir entre une option d’achat et une option de vente est l’une des décisions les plus simples dans le trading d’options. Une option d’achat tire généralement profit d’une hausse de l’actif sous-jacent, tandis qu’une option de vente tire généralement profit d’une baisse. La difficulté réside dans la suite. Un investisseur peut anticiper correctement la direction d’une action, d’un indice ou d’une cryptomonnaie et pourtant perdre de l’argent sur l’option. Le mouvement peut survenir trop tard, s’avérer trop faible ou être compensé par une baisse de la volatilité implicite. Un contrat onéreux peut perdre de la valeur même si l’actif sous-jacent évolue dans la direction attendue. Une position qui semble modeste en termes de prime peut également représenter un risque disproportionné si l’on tient compte de la probabilité qu’elle expire sans valeur. La direction est importante, mais ce n’est qu’un élément parmi d’autres dans une opération sur options. Avant de choisir entre une option d’achat et une option de vente, cinq autres décisions méritent une attention particulière.

1. En quoi consiste exactement la vision du marché ?

“Les termes ” haussier “ et ” baissier » sont rarement suffisamment précis pour permettre de constituer une position sur options.

Un investisseur peut estimer que le cours des actions d’une entreprise va augmenter après la publication de ses résultats. Ce point de vue laisse toutefois plusieurs questions en suspens. La hausse attendue sera-t-elle de 3 % ou de 15 % ? Doit-elle se produire immédiatement, ou pourrait-elle s’étaler sur plusieurs mois ? Cette conviction est-elle suffisamment forte pour justifier une position directionnelle précise, ou l'attente réelle réside-t-elle simplement dans le fait que le marché sous-estime la volatilité ?

Chaque interprétation suggère une structure différente.

Un investisseur modérément optimiste pourrait acheter une option d'achat, recourir à un « call spread » ou vendre une option de vente garantie par des liquidités. Ces positions peuvent toutes refléter une vision globalement positive de l'actif sous-jacent, mais leur exposition, leurs gains maximaux et leurs réactions à la volatilité sont très différents.

Il en va de même pour les stratégies baissières. L'achat d'une option de vente (put) présente un risque de perte bien défini et offre un potentiel de gains importants en cas de forte baisse. Un spread sur options de vente coûte moins cher, mais limite le gain potentiel. La vente d'un spread sur options d'achat (call) repose sur un principe différent : le trader n'a pas nécessairement besoin que le cours de l'actif baisse, mais simplement qu'il reste en dessous d'un certain niveau.

La première décision à prendre n'est donc pas de savoir s'il faut opter pour une option d'achat ou de vente. Il s'agit plutôt de déterminer si la position reflète la thèse réelle du marché.

Une hypothèse pertinente doit identifier l'actif sous-jacent, la tendance attendue, l'ampleur approximative, le calendrier prévu ainsi que l'événement susceptible de contredire cette hypothèse. Sans ces éléments, le choix d'un contrat relève de la conjecture.

2. Combien de temps faut-il consacrer à la thèse ?

Une option a une durée de vie limitée. Cette caractéristique la distingue d'un investissement classique dans l'actif sous-jacent et fait du choix du moment un élément à part entière de la transaction.

Un actionnaire peut conserver son investissement en attendant qu'une thèse se concrétise. L'acheteur d'une option ne dispose pas de la même liberté. Chaque contrat a une date d'échéance, et sa valeur temporelle diminue généralement à mesure que cette date approche.

La dépréciation temporelle n'est pas linéaire. Elle a tendance à s'accélérer à l'approche de l'échéance, en particulier pour les options dont le prix est proche du cours actuel du marché. Un trader peut donc avoir globalement raison quant à l'orientation finale du cours et pourtant subir une perte, car le mouvement attendu ne s'est pas produit assez tôt.

Cela revêt une importance particulière à l'approche d'événements identifiables tels que les annonces de résultats, la publication de données économiques, les décisions de justice, les autorisations réglementaires ou les réunions des banques centrales. Un contrat arrivant à échéance avant l'événement ne permet pas de tenir compte de son résultat. Un contrat arrivant à échéance immédiatement après peut être fortement exposé à la fois à une dépréciation rapide due au temps et à une baisse de la volatilité implicite.

Gagner beaucoup de temps peut atténuer la pression liée à une échéance imminente, même si cela entraîne une augmentation de la prime versée. Le choix ne se résume pas simplement à opter pour des options à court terme ou à long terme. Il s'agit d'un compromis entre le coût, la flexibilité et la vitesse à laquelle la thèse devrait se concrétiser.

La date d'échéance doit donc être choisie en partant de la perspective d'investissement. Les traders qui commencent par le contrat hebdomadaire qui leur semble le moins cher se rendent souvent compte que celui-ci était bon marché précisément parce que ses chances de succès étaient d'autant plus limitées.

3. Cette option est-elle chère ou bon marché ?

Le prix d'une option ne dépend pas uniquement de la valeur actuelle de l'actif sous-jacent. Sa prime tient également compte du prix d'exercice, de la durée résiduelle, des taux d'intérêt, des dividendes attendus et, surtout, de la volatilité implicite.

La volatilité implicite représente le niveau de fluctuation future intégré dans les prix des options. Lorsque l'incertitude attendue augmente, les options deviennent généralement plus chères. Lorsqu'elle diminue, leurs primes ont tendance à baisser.

C'est là l'une des sources de déception les plus courantes dans le trading d'options. Un investisseur achète une option d'achat avant la publication des résultats ; l'entreprise annonce des résultats satisfaisants et le cours de l'action augmente. Néanmoins, l'option d'achat perd de la valeur car la hausse s'est avérée moins importante que ce que le marché avait déjà anticipé, et la volatilité implicite s'est effondrée dès que l'incertitude a disparu.

Le trader avait vu juste quant à la direction du marché, mais s'était trompé sur le prix payé pour cette position.

Les options liées à un événement peuvent comporter des primes de volatilité particulièrement élevées, car les acheteurs se disputent une protection ou une exposition à effet de levier face à une issue incertaine. Une fois l'événement passé, cette valeur supplémentaire peut disparaître rapidement. Ce phénomène est souvent qualifié de « chute brutale de la volatilité ».

Plutôt que de se demander uniquement si le cours de l'actif va augmenter ou baisser, le trader devrait s'interroger sur l'évolution que le marché des options anticipe déjà. La transaction envisagée dépend-elle d'une variation supérieure à la fourchette implicite ? La volatilité est-elle élevée par rapport à son historique ? Un spread permettrait-il de réduire le coût de la volatilité achetée ?

La réponse pourrait bouleverser complètement la structure. Une volatilité implicite élevée ne rend pas automatiquement l'achat d'options peu intéressant, en particulier lorsque la variation finale pourrait dépasser les attentes du marché. Cela signifie toutefois que le seuil de rentabilité est plus élevé.

Une option peut donc être intéressante d'un point de vue stratégique tout en étant peu intéressante sur le plan économique.

4. Quelle est la perte maximale acceptable ?

La prime d'une option peut donner l'impression qu'une position est moins importante qu'elle ne l'est en réalité. Un contrat coûtant 300 € semble moins significatif que l'achat de 10 000 € d'actions sous-jacentes, même si la totalité de ces 300 € peut être perdue en quelques jours.

Les options offrent un effet de levier, car une prime relativement modeste permet de contrôler l'exposition à une position notionnelle bien plus importante. Cet effet de levier amplifie les résultats favorables, mais il rend également plus facile de sous-estimer des pertes répétées.

La taille de position pertinente n'est pas le nombre de contrats qu'un compte de trading peut financer. Il s'agit du montant que le portefeuille peut se permettre de perdre si l'hypothèse s'avère totalement erronée.

Pour une option d'achat ou de vente acquise, la perte maximale est généralement limitée au montant de la prime et aux frais de transaction. Un risque défini ne signifie pas nécessairement un risque approprié. Allouer 15 % d'un portefeuille à plusieurs options pouvant chacune expirer sans valeur reste une exposition agressive, même si aucune position individuelle ne peut perdre plus que le montant de sa prime.

Les vendeurs d'options doivent tenir compte d'un calcul différent. Certaines stratégies à la baisse permettent d'encaisser une prime relativement modeste tout en s'exposant à des pertes potentielles considérablement plus importantes. Une option d'achat non couverte peut théoriquement entraîner des pertes illimitées à mesure que le cours de l'actif sous-jacent augmente. Les options de vente vendues peuvent créer une obligation d'acheter l'actif au prix d'exercice, quelle que soit l'ampleur de la baisse du marché.

Les spreads peuvent limiter ces expositions, mais ils soulèvent également des questions supplémentaires en matière d'exécution, d'attribution et de liquidité.

La détermination de la taille des positions doit tenir compte de la perte maximale, de la probabilité de perte, de la corrélation avec les autres positions en portefeuille et du risque que plusieurs opérations échouent simultanément. Dix positions sur options haussières, apparemment distinctes, peuvent en réalité constituer un pari concentré sur l'ensemble du marché.

Le montant exposé au risque doit être déterminé avant l'ouverture de la position, et non après que sa valeur a commencé à baisser.

5. Quel est le plan de sortie ?

De nombreuses positions sur options sont ouvertes dans une optique d'entrée, mais sans stratégie de sortie équivalente.

Un trader peut savoir quel actif sous-jacent, quel prix d'exercice et quelle date d'échéance choisir, mais ne pas avoir de réponse à des questions plus concrètes. Faut-il liquider la position après un gain de 50 % ? Faut-il la laisser ouverte jusqu'à la publication des résultats ? Que se passe-t-il à l'approche de la date d'échéance ? À quel moment l'hypothèse de départ est-elle invalidée ?

Ces décisions sont importantes car le profil de risque d'une option évolue en permanence. Les coefficients delta, gamma, thêta et vêga ne restent pas fixes à mesure que le cours du sous-jacent, la durée et la volatilité implicite varient. Une position qui, au départ, ne représentait qu'une opération directionnelle modeste peut devenir très sensible aux moindres fluctuations de cours à l'approche de l'échéance.

Attendre le dernier jour de négociation comporte également des risques opérationnels. Une option peut expirer sans valeur, être exercée automatiquement ou créer une position inattendue sur l'actif sous-jacent. Les procédures de règlement varient selon les produits. Certaines options sont réglées par la livraison d'actions, tandis que d'autres font l'objet d'un règlement en espèces. Les options de type américain peuvent généralement être exercées avant leur échéance, ce qui crée un risque d'assignation pour les vendeurs, tandis que les contrats de type européen ne peuvent généralement être exercés qu'à l'échéance.

Un plan de sortie doit prévoir plusieurs scénarios possibles. Parmi ceux-ci figurent le bénéfice visé, la perte maximale acceptable, une sortie en fonction d'un délai donné et les conditions dans lesquelles la vision initiale du marché ne se vérifie plus.

Un investisseur qui a acheté une option en vue d'une annonce spécifique doit également déterminer s'il a l'intention de conserver sa position jusqu'à la date de l'événement ou de la vendre tant que les anticipations sont encore reflétées dans les cours. Il s'agit là de stratégies distinctes, dont les sources de rendement diffèrent.

Prendre ses bénéfices peut s'avérer aussi difficile que de limiter ses pertes. Un contrat dont la valeur a doublé peut continuer à grimper, mais il peut aussi perdre rapidement une grande partie de sa valeur si la volatilité implicite baisse ou si le sous-jacent s'inverse. La décision appropriée dépend de la question de savoir si le gain potentiel restant justifie encore le risque actuel — et non du prix initialement payé.

Le choix de la grève intervient après la thèse

Une fois ces cinq décisions prises, le choix des lancers devient plus facile à comprendre.

Une option « dans le cours » coûte généralement plus cher, mais présente une valeur intrinsèque plus élevée et a tendance à réagir plus directement aux fluctuations de l'actif sous-jacent. Une option « hors du cours » est moins chère en valeur absolue, mais nécessite une variation favorable plus importante et présente un risque plus élevé d'arriver à échéance sans valeur intrinsèque.

Le contrat le moins cher n'est pas nécessairement celui qui présente le moins de risques. Une option très « out-of-the-money » peut limiter le montant des pertes financières, mais offre une probabilité de succès si faible que l'achat répété de contrats similaires devient une habitude coûteuse.

Le choix du prix d'exercice doit tenir compte de l'évolution attendue, de la sensibilité souhaitée par rapport au sous-jacent et de la probabilité de perte acceptable. Il ne doit pas reposer uniquement sur le contrat présentant la prime la plus faible.

Il faut également tenir compte de la liquidité. Les contrats présentant des écarts acheteur-vendeur réduits, un volume de transactions significatif et un nombre de positions ouvertes suffisant sont généralement plus faciles à négocier et à liquider à des prix raisonnables. Une opération théoriquement intéressante peut devenir non rentable lorsque l'écart entre les cours acheteur et vendeur absorbé une part trop importante du rendement escompté.

Une option d'achat ou de vente est un élément de base, pas une stratégie

Le langage des options incite à une simplification excessive. Les options d'achat sont associées à un optimisme, les options de vente à un pessimisme, et les combinaisons des deux à des schémas de rendement de plus en plus complexes. Cela peut donner l'impression que le choix de l'instrument approprié constitue la tâche intellectuelle principale.

Dans la pratique, les options d'achat et de vente sont des éléments constitutifs. Leur utilité dépend de la manière dont elles sont combinées, en tenant compte du cours, du temps, de la volatilité et du risque.

Une option d'achat peut servir à spéculer sur une hausse, à couvrir une position courte, à remplacer une partie d'un portefeuille d'actions ou à limiter le risque lié à une option d'achat courte. Une option de vente peut refléter une vision baissière, protéger un portefeuille, créer un seuil de soutien pour une position existante ou s'inscrire dans une stratégie visant à tirer profit des variations de volatilité.

Un même contrat peut donc remplir des fonctions très différentes selon le portefeuille dans lequel il s'inscrit.

Cette distinction revêt une importance particulière pour les investisseurs qui utilisent les options à des fins de couverture. La protection n'est pas automatiquement effective du simple fait de l'achat d'une option de vente. Le prix d'exercice peut être trop inférieur au cours du marché, la durée de validité peut être trop courte ou la position peut ne couvrir qu'une trop petite partie du portefeuille. Une couverture doit être évaluée au regard de la perte qu’elle est censée réduire et de la période pendant laquelle cette protection est nécessaire.

La technologie ne peut pas faire disparaître les décisions

Les plateformes d'options proposent désormais des « Grecs » en temps réel, des estimations de probabilité, des graphiques de volatilité et des simulations de rendement qui étaient autrefois principalement réservés aux salles de marché professionnelles. Ces outils rendent les analyses sophistiquées plus accessibles, mais ils peuvent également donner une fausse impression de précision.

Le taux de probabilité de profit dépend des hypothèses du modèle. La volatilité implicite ne constitue pas une prévision fiable de l'évolution exacte de l'actif sous-jacent. Un diagramme de rendement à l'échéance ne montre pas comment la position est susceptible d'évoluer avant l'échéance, à mesure que la volatilité et la valeur temps varient.

L'intelligence artificielle peut améliorer l'analyse de scénarios, identifier des positions inhabituelles et aider les traders à comparer un grand nombre de structures possibles. Elle ne supprimera toutefois pas la nécessité de définir une thèse ou de déterminer le niveau de risque acceptable. Un modèle ne peut optimiser une transaction qu'en fonction de l'objectif et des contraintes qui lui ont été fixés.

Les décisions fondamentales restent d'ordre humain : quel résultat escompte-t-on, quelles données le corroborent, combien de temps cela peut-il prendre, quel prix est raisonnable et quelle perte le portefeuille peut-il supporter ?.

Pour mieux négocier des options, tout commence avant même de remplir le bon de commande

Les options peuvent offrir un effet de levier, une flexibilité et un risque bien défini, mais ces caractéristiques ne les rendent pas pour autant intrinsèquement adaptées à toutes les perspectives de marché. Leur précision apparente peut masquer le nombre d'hypothèses sous-jacentes à une seule opération.

Avant choisir qu'il s'agisse d'une option d'achat ou de vente, le trader doit être en mesure de répondre à cinq questions :

Que doit-on attendre exactement ? Combien de temps cette opération va-t-elle prendre ? Quel niveau de volatilité est déjà pris en compte dans la prime ? Quelle est la perte maximale acceptable ? Dans quelles conditions la position sera-t-elle clôturée ?

Un trader qui ne peut pas y répondre n'a pas encore de stratégie d'options. Il s'est contenté de choisir une direction.